1）客户认可：下流客户是全球龙头，深化全球乘商用车Tier 1供给链，在新动力轿车齿轮上（除A00级和车企自产齿轮），已占约30%的商场份额；

　　3）体量优势：是国内规划最大的车用齿轮厂，深化传统车企、造车新势力车企供给链。

　　双环传动前史能够追溯到1980年，公司开展阅历了“源起-传承-猛进-腾飞-接轨”几个阶段，开展成为齿轮龙头：

　　源起：1980年建立公司，1991年专心齿轮制作；传承：推动品牌向上的“产品、客户双晋级战略”趋势；

　　猛进：2005-2009年，公司精细办理，引进TPS办理形式，商用车进入采埃孚、利勃海尔等工业链；

　　腾飞：2010年公司在深交所上市；2017年切入到采埃孚主动变速箱齿轮供给链，取得8HP 变速器国产化商务协作协议，跨进高端车供给链职业；

　　技能途径上，董事长吴长鸿作为业界资深工程师，是我国齿轮专业协会副会长，2000年作为公司第二波领导人，带动了双环传动客户产品双晋级、现任总经理张民先后担任德国滤清器工程师，奥地利TCM刀具咨询与办理集团项目经理，群众主动变速器出产总监、吉祥变速器总经理等；在营销途径上，董秘兼副总经理陈海霞身世出售岗位，公司在技能和营销并重。

　　双环传动大股东中，陈菊花、吴长鸿、陈剑峰和蒋亦卿为一起行动听，是公司的实控人，直接持股公司17%的股份，公司大股东均为亲属关系。

　　下流双环传动全资浙江双环、双环嘉兴、江苏双环四大出产基地，65%控股重庆神箭，共五大出产基地。

　　现董事长吴长鸿是原董事长叶善群的大女婿，大股东陈菊花、吴长鸿、陈剑锋、陈亦卿等均为亲属关系，公司长时间布局新动力，事务方面呈现出了向商用车、新动力、RV 减速器人开展的方向。

　　现在公司规划4600余人，全球子公司超越10个，产能超50亿，五大工业基地：浙江事业部是最大的基地，占地面积18万平方米，职工2000余人，四个制作分厂和一个铸造子公司构成。

　　2018年、2019年，下流轿车职业下滑布景下，公司仍逆势正添加，2020年在疫情负面影响下，公司仍然完结两位数收入添加。

　　2021年前三季度营收快速添加，比较于2019年、2020年同期别离增 79.8%、65.3%。

　　在2021年营收高添加的状况下，归母净赢利同比2019年前三季度添加127%。

　　1）乘用车齿轮占比不断进步：2015年，乘用车齿轮事务占比从22%进步到34%，2020年攀升至42%；

　　2）主动变趋势下商用车齿轮占比进步：商用车单车价值较高，商用车齿轮及组件的单车价值约4000元，高于乘用车齿轮价值（1000-2000元），公司近两年商用车齿轮占比快速进步，重卡主动变的替换趋势下，营收将进一步放量。

　　1）规划经济进步毛利率：现阶段咱们测算公司的产能达产使用率在不断进步，且设备的归纳功率在爬坡阶段；

　　2020年，公司的毛利率为17.37%，跟着毛利率更高的商用车（毛利率为18%）占比的进步，毛利率有进步空间；RV减速器未来的放量也将有助于进步毛利率。

　　1）期间费率管控收效：研制、办理、出售费率全体下降，扣除财政费用的期间费率从 2013 年14.4%下降到21年前三季度的8.8%，其间出售费率从 4.7%降低到 1.0%；

　　2）继续研制投入：公司研制继续投入，21 年前三季度营收占比约 3.6%；

　　3）财政费率趋于改进：2020 年财政费用因为利息收入下降及汇兑丢失添加，跟着公司的扩产等建造逐渐完结后，资金需求量逐渐下降，可转债回收等后期财政费率向好

　　2012年，公司与东安 4AT、一汽 DCT 翻开协作，堆集 AT、DCT 阅历。

　　2015年，公司量产精度 6 级齿轮，与上汽变签订了协作协议，国内齿轮逐渐第三方渠道开端代工。

　　2018年取得采埃孚 8HP50 变速箱国产化项目。纯电动齿轮对精度的要求为 4 级，传统齿轮 为 4-8 级，公司在新动力齿轮上，有必定的技能壁垒。

　　在车辆齿轮范畴：2002 年开端进军乘用车齿轮，乘用车齿轮进军到采埃孚供给链，而且国内独供博格华纳、汇川等。

　　深化到造车新势力的供给链中，依据 NE 年代，博格华纳供给抱负、小鹏等造车新势力齿轮。

　　2014 年 3 月，公司决定将“工业机器人用齿轮级关节减速器开发项目”正式列入 2014 年度工作推动方案。

　　2015 年 5 月公司定增 12 亿元，使用于工业机器人 RV 减速器工业化项目、新动力传动齿轮工业化、主动变速箱工业化等项目。

　　公司从 2016 年开端扩建，2018 年至今公司的固定财物+在建工程总额维持在 50 亿元之间，公司产能扩建，高于同业水平。

　　2017 年，公司发行可转债 10 亿元，出资“主动变速器齿轮二期扩产项目”、“嘉兴双环 DCT 主动变速器齿轮扩产项目”、“江苏双环主动变速器中心零部件项目”出资三个项目。公司将依据客户需求在 2021 年末前逐渐扩增新动力轿车齿轮产能到 150 万台套/年。

　　公司产能扩大是从 2016 年逐渐开端的，2015 年，公司固定财物和在建工程累计 11.8 亿元，2018 年固定财物在建工程算计数为 42.8%，随后安稳在 50 亿元左右。

　　到 21Q3，公司固定财物和在建工程为 52.7 亿元，算计占总财物比重为 53.4%，（2021 年前三季度轿车零部件职业的均匀比率为 24.4%）。

　　2020 年，折旧金额占比营收 10.7%，近期公司扩建，产能没有彻底使用，折旧费费率高，轿车工业的技能革新带来的竞赛格式改变加快了零部件的外包趋势，公司适应趋势并提早进行战略布局，扩建和储藏了新动力传动体系齿轮及主动变速器齿轮的产能；跟着在建工程的检验和转固，折旧本钱添加，一起资金需求带来的告贷费用利息添加也是首要原因之一。

　　2015 至 2017 年因为车辆购置税优惠，引起提早消费，导致近几年轿车销量回落。

　　2021年国内疫情大幅缓解，曩昔三年销量继续低迷导致潜在顾客添加，估量我国燃油轿车销量添加率将转负为正。

　　曩昔在乘用车范畴，齿轮传动产品往往由克己为主，但跟着轿车工业晋级革新带来的机会和应战、整机及部件企业面对的中心才能竞赛格式的改变，以及全工业链协同研制和制作才能的进步，这一态势现已逐渐走向分工协作、协同开展。

　　齿轮归于重财物职业，齿轮制作范畴专业化趋势益发突显，主机厂外包齿轮事务需求日益见长，轿车工业的技能革新带来的竞赛格式改变加快了零部件外包趋势。

　　依据操作办法，能够分为手动变速器和主动变速器，主动变速器依据不同技能道路还能够分为 AMT、AT、DCT、CVT 四种类型。

　　现在 AT 适用于大型车和高端车型，多用于美系、欧系车；DCT 适用于中低层次车型，多用于欧系车，CVT 适用于小型车，多用于日系；而 AMT 多用于商用车。

　　2015 年国内主动挡乘用车浸透率为 58%，2020 年，浸透率已到达 90%。

　　国内主动挡浸透率已与发达国家 90-95%的浸透率适当，依据工业开展趋势和顾客偏好，主动挡轿车浸透率仍将少数添加，估量国内主动挡轿车浸透率至 2025 年将到达 92%。

　　近几年AMT技能和服务开展趋近老练，且国六方针的落地施行，愈加促进重卡 AMT 的开展。因为国六规范，重卡需求配备 DPF 来削减颗粒物排放。

　　比较于手动挡，AMT 能够主动与发动机协作， 主动控制好档位和转速，削减后处理毛病；一起 AMT 与发动机彼此同享数据，保证燃油充沛焚烧，削减对DPF的危害。

　　在技能、方针等要素的一起推动下，重卡商场主动变速器 AMT 进入快速浸透阶段。2019 年到2020年，AMT 重卡销量从 8 千辆添加至 6 万辆，添加敏捷。

　　2020年 AMT 重卡占比约为 7%，但现在欧洲、美国等发达国家区域 AMT 重卡市占率都高于 85%，比较之下国内 AMT 重卡遍及率较低，需求有待进一步开释，咱们依据发达国家的现状及国内轿车商场快速开展趋势，猜测到 2025 年我国 AMT 重卡市占率将到达 50%。

　　公司商用车 AMT 事务开展敏捷。凭仗于与采埃孚等客户的深度协作，2020 年公司已完结重卡 AMT 齿轮的批量出产。

　　跟着 AMT 变速箱在重卡商场的推行遍及，公司的商用车主动变销量将会稳步进步。与传统手动变速箱比较，AMT 变速箱对齿的结构与齿面精度有更高的要求，有助于完结单箱价值量的进步。

　　依据重卡主动变齿轮及组件的公司前史配套价值，依照单车价值约 4000 元测算， 2020年重卡主动变齿轮的浸透率为 7%，商用车主动变齿轮及其组件的商场空间约为 4.5 亿元，2020 年重卡销量为 162.3 万辆，估量 2025 年重卡销量为 170 万辆，主动变 浸透率为 50%，主动变齿轮及其组件商场空间将到达 34 亿元，职业 CAGR 为 49.8%。

　　2020 年公司商用车主动变市占率为 80%，营收约为 3.6 亿元，保存估量 2025 年公司主动变齿轮市占率为 50%，营收有望到达 17 亿元，有超越 4.5 倍的生长空间。

　　我国要求 2030 年碳达峰，2060 年碳中和方针推动下，国内新动力车进入补助后年代。

　　2015-2019 年补助方针和 To B 端需求是首要驱动力，19 年 7 月补助退坡后，新动力车销量呈现下滑。

　　2020 年下半年疫情缓解后，伴跟着特斯拉 Model 3 国产后不断降价，国内车企推出高性价比车型，下流需求开释，2020 年销量到达 132 万辆，同比添加 9.7%，2021 年上半年，国内乘用车零售累计 990 万辆，同比添加 28%，处于 2011 年以来的前史高位。

　　从轿车职业开展趋势来看，跟着国民经济安稳上升，消费需求加快康复，国内轿车商场全体潜力仍然巨大，因而判别 2020 年将是我国轿车商场的峰底年份，2021 年将完结康复性正添加，新动力轿车商场也将从方针驱意向商场驱动改变。

　　在 2020 年 11 月初，国务院印发《新动力轿车工业开展规划(2021-2035 年)》，明确指出：2025 年，新动力轿车新车出售量到达轿车新车出售总量的 20%左右；工信部辅导、我国轿车工程学会安排编制《节能与新动力轿车技能道路 年我国轿车销量中新动力轿车占比别离为 20%、40%、50%。

　　多年阅历进步公司技能水平，满意纯电动轿车部件的更高要求。与传统车齿轮比较，纯电动轿车传动件在转速、强度、噪音上的功能要求更高。

　　公司在 2010 年开端做纯电车齿轮事务，作为全球最早一批开发、出产电动轿车驱动齿轮的企业，堆集了数年阅历，把握了啮合噪音的源头剖析才能以及改进技能，具有参加客户前期规划的才能，拓宽公司技能水平。

　　公司凭仗与博格华纳、比亚迪、上汽、蔚邦、日电产、舍弗勒、汇川技能等优质客户的协作掩盖了多款新动力车型，公司将依据客户需求在 2021 年末前逐渐扩增新动力轿车齿轮产能到 150 万台套/年,进一步进步相关产品的车型掩盖率与市占率。此外，依据现有小总成的技能堆集与商场口碑，公司将活跃进军新动力小总成范畴，进步单车价值量。

　　2020 年国内新动力轿车浸透率仅为 5.4%，销量为 136.7 万辆，保有量为 2.8 亿辆。依据《规划》2025 年新动力轿车浸透率将会到达 25%，估量 2025 年国内轿车销量约为 3,000 万辆，新动力轿车销量估量到达 750 万辆，五年内国内新动力轿车 CAGR 将到达 40%。

　　全球来看，美国方针加码、欧洲全面推动电动化，带动全球新动力轿车销量添加，2020-2025 年全球新动力轿车销量有望从 312.5 万辆进步至 2,700 万辆。

　　纯电动车，依据公司及同业配套单价，依照价值 600 元测算，2020 年国内/全球新动力齿轮的商场空间约为 6.7/13 亿元。

　　全球电动化趋势下，依据国务院发布《十四五规划》及欧美相关方针，咱们猜测到 2025 年国内/全球纯电动车销量别离为 600/2160 万辆，对应纯电动车齿轮商场约为 36/130 亿元，五年内全球电动齿轮 CAGR 约为 58%。

　　市占率上，因为双环传 2020 年双环传动 1.87 亿元，对应商场份额为 28%。现在自主车企挑选自主出产中低端电动车齿轮（现在超越 30%的商场均由小型车掩盖），未来跟着互联网造车的趋势增强，消费晋级下，更多车企挑选外购高精齿轮，公司的市占率将继续上升。

　　依据消费晋级及互联网造车趋势，咱们估量 2025 年双环传动的全国电动车齿轮市占率会从 2020 年的 28%进步至 60%，全球市占率将超越 20%，公司 2025 年的纯电齿轮事务收入规划有望添加至 26 亿元，未来 5 年年复合增速有望达 69%。

　　插电混动，依据公司及同业的单车配套价值，依照单车价值 1000 元测算，2020 年国内新动力齿轮的商场空间约为 2.6 亿元，猜测带 2025 年国内插电混动销量为 150 万辆（依照当时商场状况，约 20%的新动力车为插混车测算），插电混动车齿轮的商场空间约为 15 亿元，五年插电混动齿轮的 CAGR 有望达 42%。

　　依据第七次全国人口普查陈述，60 岁以上人口占 18.7%，较 2010 年添加 5.44 个百分点；65 岁以上人口占 13.5%，较 2010 年添加 4.63 个百分点。

　　跟着劳动力本钱不断上涨，“十四五规划”和新基建的助推，工业晋级和人口老龄化的大趋势，工业范畴的机器换人需求添加，带动 RV 减速器的需求快速添加。

　　依据前瞻研究院数据，2020年国内机器人商场规划663.6亿元，全球机器人商场规划1,625 亿元，其我国内机器人占比40.8%。

　　在机器换人、经济康复的影响下，估量2021、2022年国内、全球机器人将坚持22%、10%左右的添加幅度，之后到2025年增速将别离下降到15%、4%左右，一起国内机器人占比将上升到65%左右，到2025年国内、全球机器人商场规划将别离到达1,463 亿元、2,221亿元。

　　2020年国内 RV 减速器商场需求38.7万台，参阅 RV 减速器的国内商场均价，依照单台商场均匀价格约3000元核算，对应商场规划约 11.6 亿元；全球 RV 减速器商场需求 55.6 万台，对应商场规划约 66.7 亿元。

　　纳博特斯克、日本住友约占多半商场。2020 年国产 RV 减速器商场占有率仅 30%左右，跟着国产机器人产值加快开释，国产机器人厂商对 RV 减速器完结国产化代替志愿激烈。

　　受机器人规划添加、产品更新迭代和国产代替的影响，RV 减速器需求高速添加，国内厂商的技能逐渐老练，终将打破日本企业独占的现状。

　　依据下流机器人代替人工的旺盛需求，结合前瞻研究院的机器人商场猜测，咱们估量到 2025 年，国内 RV 减速器商场规划有望到达约 88 亿元，年复合添加率为 50%；全球减速器商场规划有望到达约 133 亿元，年复合添加率为 15%。产能扩张逐渐到位，2025 年产能到达 20-25 万台/年。

　　公司现在正在准备 RV 减速器的扩产方案，估量扩产周期在 8-12 个月。

　　公司现在的产能已挨近丰满，2022 年将完结一期扩产方案，到达 8-10 万台/年的产能，到 2025 年，估量公司 RV 减速器产能到达 20-25 万台/年。

　　齿轮职业竞赛门槛高，会集度进步。齿轮制作需求高设备投入，归于重财物职业，竞赛者进入门槛高。

　　因为轿车职业开展导致对齿轮转速要求大幅进步，以及现在没有发动机来掩盖齿轮噪音，对降噪要求进步，所以未来技能才能较低的齿轮厂将会被逐渐筛选，齿轮职业会集度会继续进步。具有竞赛优势的齿轮制作企业商场占有率将进步，而公司在技能优势、产能布局和优质客户结构三个方面都具有竞赛优势。

　　1）公司经过延聘、协作等方式具有一批把握世界先进技能的专家，并与浙江大学、重庆大学等高校协作，累计施行各类科研项目 60 项。公司经过多年的自主研制，建立机械传动国家要点实验室共建联合体、国家确定企业技能中心、国家 CNAS 认证实验室，取得广泛的商场认可。

　　2）工厂进行数字化晋级改造，搭载自主研制的智控渠道体系，以中科院技能为支撑引进大数据渠道，结合 5G 新一代互联网技能与本身工业体系，完结全流程质量追溯技能、车间透明化管控，打造全面数字化智能化工厂。

　　3）凭仗多年与国外客户在高品质传动件上的协作阅历以及高精度产品的加工才能，公司已成功完结使用于主动变速器、双聚散变速器、纯电动电机轴及减速机等高精度齿轮的大批量出产，不断优化产品结构向高品质、高精度产品进军。

　　1）因为齿轮制作产能建造周期长、资金大的特征，公司为适应职业趋势提早布局，进行了大规划、多基地的项目出资，建成了既能满意当下又能掩盖未来需求的制作产能。在充溢许多不确定性的大环境下，与战略客户构成深度协作关系，保证供给链的安全安稳。

　　2）公司构成了以“好一点，好许多”为根底，TPS 精益出产体系、MIS 办理体系和 MPS 领导力体系为依托，“工业导向式研制”、“网链整合式供给”、“自主经营式出产”、“技能嵌入式营销”为特征办法的双环杰出绩效体系，继续优化资源配备，完结利益相关多方共赢。

　　3）公司对办理总部的功能和架构进行了重组与调整，整合钢材、锻件、辅料等首要出产物料的会集收购，充沛发挥规划效应，进步赢利水平。

　　1）经过四十年的深耕细作，公司与很多国内外优质客户建立起了深沉的协作关系。

　　在乘用车范畴，公司配套的客户包含群众、通用、福特、采埃孚、上汽、一汽、广汽等；

　　在新动力轿车范畴中，公司经过与博格华纳、上汽、比亚迪、蔚邦、舍弗勒等企业协作掩盖了一系列国内外闻名的品牌车型；

　　在商用车与工程机械范畴，公司与采埃孚、利勃海尔、康明斯等中心零部件企业建立了多年安稳且继续进步的协作关系。

　　2）公司从单纯的“来单加工”形式，逐渐改变为与整车厂或其一级总成供给商进行协作开发及出产的产研结合形式，采纳“以销定产+安全库存”的出产形式和以直销为主的出售形式，以保证对客户的快速呼应。

　　世界齿轮商场每年规划超越千亿美元，其间工业齿轮年规划 268 亿美元，近年职业添加较为平稳。全球来看，齿轮商场也较为涣散。

　　世界商场上，规划较大的齿轮箱制作商包含德国的弗兰德、SEW、伦茨、诺德，意大利的邦飞利、布雷维尼、康迈尔，日本的住友，英国的戴维布朗，比利时的汉森，美国的格里森等公司，这些企业约占有 20%的世界齿轮商场份额，职业竞赛格式已较为安稳。

　　现在双环传动首要供货国内商场，可是在高精细齿轮的技能上，现已到达世界先进水平，规划体量仅为世界龙头的 1/5 左右，开展空间巨大。

　　1）低端范畴：我国是齿轮产销大国，2019 年我国齿轮商场空间为 2819 亿元。

　　国 内齿轮商场竞赛格式较为涣散，2019 年末国内制作企业约 5000 家，上规划的企业 1000 多家，骨干企业 300 多家，上市公司有中马传动、双环传动、蓝黛科技、精锻科技等。国内齿轮企业首要配套手动变速箱、差速器、车桥传动设备等使用范畴，可是在轿车主动变速器、机器人精细减速器以及高铁等高精细齿轮设备很多依托进口。

　　2）高端范畴：国内涵主动变速箱企业比较于国外起步较晚，逐渐敞开了国产代替。

　　国家方针开端支撑技能性较强的主动变速箱齿轮开展，2016 年《节能与新动力轿车技能道路图》中将主动变速箱列为要点开展项目，各车企带头开端转向主动变速箱国产化，上汽、吉祥长城在 2016-2017 年期间双聚散变速箱相继量产，可是因为主动变齿轮的本钱和技能壁垒较高，大部分主机厂会挑选对外收购齿轮。

　　双环传动在国内主动变的进程中起步较早，在 2013 年有小规划量产主动变速箱齿轮占有主动变齿轮的技能优势，因为传统车车企大部分会自主出产齿轮，经测算双环传动在国内乘用车齿轮的市占率约 4%，可是在新动力轿车齿轮对精细度要求更高，约五成的新动力车会挑选外购齿轮，现在公司的外购新动力轿车齿轮的市占率为 50%，未来跟着乘用车主动变齿轮的国产代替以及新动力轿车的开展，公司商场空间将会有所进步。

　　和竞赛对手比较，双环事务规划大，具有较强的实力。公司竞赛对手包含克己齿轮的主机厂和第三方齿轮供给商。

　　独立第三方竞赛对手中，中马传动及蓝黛科技主营产品会集在齿轮和减速器，而精锻科技主营产品为变速器结合齿轮和差速器，和公司重合产品较少。

　　公司盈余才能在独立第三方中抢先，2020 年在四家企业中，双环传动毛利率仅次于精锻科技，为 17.4%；经营收入坐落榜首，年收入 36.6 亿元。

　　双环与主机厂克己齿轮比较，具有本钱优势；与第三方齿轮供给商比较，优势在于对高精尖齿轮的大批量出产，以及双环具有最大的公司规划，实力微弱。

　　多年自主研制，RV 减速器完结工业机器人全系列掩盖。公司经过多年的自主研制，在国家“863 方案”和工信部智能制作专项支撑下，阅历样机开发、小批量试制、批量化工业才能建造，打破了规划理论、制作要害工艺、检测测验、高精细安装和专用配备开发等要害中心技能，已构成工业机器人用全系列 RV 减速器产品，取得广泛的商场认可。

　　2020 年 12 月，公司被工信部确定为“国家技能创新演示企业”。研制投入加大，建立职业标杆。公司 2020 年研制投入 13,965 万元，同比添加 29.82%。

　　比较于竞赛对手，公司的研制投入体量、增速都位居同职业榜首。一起公司在 2020 年出资 2,000 万元建立机器人减速器子公司，推动谐波减速器的工业化研制，以构成高精度减速器的全链条工业化才能。

　　2020 年国产 RV 减速器商场占有率只要 30%左右，其他份额被日本企业所占有。

　　跟着国产机器人产值的开释，国产机器人厂商对国产化 RV 减速器志愿激烈，公司产能求过于供。

　　RV 减速器职业国内下流客户首要有新松机器人、埃斯顿、埃夫特等国产机器人厂商，世界客户现在处于交流阶段。

　　公 司经过在国内机器人厂商中心零部件的国产化代替，有望依托国产品牌机器人自主化渗 透力进步翻开商场空间。

　　公司 RV 减速器及其他事务营收从 2019 年的 1.23 亿元添加到 2020 年的 2.06 亿元，同比添加 67%，其间 RV 减速器事务已占到 1 亿元左右；2021 年中报显现，公司上半年 RV 减速器及其他事务营收达 1.7 亿，同比添加达 144%，RV 减速器国内订单丰满。

　　公司继续研制投入，跟着技能进步促进国产代替进程加快，公司的 RV 减速器市占率有望进一步进步。估量到 2025 年，公司 RV 减速器营收有望达 6.7 亿元，CAGR 达 46%。

　　在疫情影响下，2020 年国内/全球轿车销量 2531/7803 万辆，依据此咱们假定 2025 年国内轿车商场空间为 3,000 万辆，全球轿车商场空间为 9,000 万辆，国内机器人商场规划 1,463 亿元，全球机器人商场规划 2,221 亿元。

　　2020 年国内新动力轿车浸透率仅 为 5.4%，依照《新动力轿车工业开展规划（2021—2035 年）》，2025 年我国新动力轿车浸透率为 20%、2030 年 40%、2035 年 50%，但新动力车浸透率继续超出商场预 期，2021 年 10 月浸透率现已到达 18%，假定新动力浸透率将进步 5pct.，估量 2025 年新动力轿车浸透率将达 25%（且其间 20%是混动车），以此来核算新动力车销量。

　　依据中性猜测，估量 2025 年新动力车浸透率可达 25%，2025 年国内新动力齿轮的商场空间有望达 51 亿元，其间纯电齿轮规划为 36 亿元，对应 2020 年国内纯电商场空间约 8 亿元，2020-2025 年 CAGR 为 34.4%；2020 年国内混动齿轮的商场空间较小，2025 年有望增至 15 亿元；2020 年商用车主动变浸透率为 7%，到 2025 年浸透率为 50%，国内商用车主动变齿轮商场空间为 34 亿元，2020-2025 年复合添加率为 49.8%；

　　依据中性猜测，2025 年国内机器人商场规划 1,463 亿元，RV 减速器在机器人中使用份额在 40%，按单台商场均匀价约 3000 元，占机器人总本钱中的 15%；估量 2025 年国内 RV 减速器商场规划约 88 亿元，年复合添加率为 50%。

　　欧洲 2035 年将完结零排放，现在欧洲新 动力轿车浸透率为 11.4%；依照美国新政的指引测算，2030 年新动力浸透率为 50%，2020 年美国新动力轿车浸透率为 2.2%。

　　依据中性猜测，2025 年全球机器人商场规划 2,221 亿元，RV 减速器在机器人中 使用份额约在 40%，按单台商场均匀价约 3000 元，占机器人总本钱的 15%。

　　到 2025 年，依据中性假定判别，商场猜测状况如下：2025 年全球新动力齿轮商场空间为 179 亿元（其间纯电 130 亿元、混动 49 亿元），CAGR 为 37.7%；国内商用车主动变齿轮商场空间为 34 亿元，2020-2025 年复合添加率为 49.8%；全球减速器商场规划约 133 亿元，年复合添加率为 15%。

　　咱们猜测公司 2025 年齿轮事务总收入有望达 79 亿元，2020-2025 年双环在齿轮事务收入 CAGR 为 21.6%，首要增量来自于新动力（纯电和插电混动）齿轮和商用车主动变齿轮。

　　估量跟着产销规划继续添加，双环传动的盈余才能有望康复到 2016/2017 年水平，净利率将有望到达约 10%，猜测 2025 年公司齿轮事务算计可贡 献净赢利 7.9 亿元。 新动力齿轮（纯电和插电混动），公司纯电齿轮 2020 年营收为 1.87 亿元，2025 有望增至 27 亿元；公司混动车齿轮营收 2020 年较小，2025 年有望到达 10 亿元，由 于新动力轿车的基数较低，获益于新动力快速浸透趋势，未来五年新动力车齿轮事务 将快速添加，带动公司业绩进步。

　　估量 2025 年公司可完结新动力齿轮收入为 37 亿 元，未来 5 年有望完结 CAGR 为 79%；净赢利为 3.7 亿元。

　　考虑到商用车重卡主动变的趋势，现在商用车中重卡主动变刚刚起步，浸透率缺乏 7%（对标发达国家主动变浸透率已达 85%），估量 5 年内重卡浸透率有望进步至 50%。

　　公司现在市占率约 80%，保存估量，依照公司市占率 2025 年 为 50%，单车价值 4000 元测算，2025 年公司可实重卡主动变齿轮收入为 17 亿元， 净赢利为 1.7 亿元；公司传统乘用车齿轮事务营收较为安稳，估量 2025 年营收为 12 亿元。

　　工程机械齿轮、电动工具齿轮、摩托车车轮的营收估量坚持安稳，别离 2025 年完结收入 6 亿元/1.3 亿元/0.8 亿元。

　　RV 减速器有望敏捷翻开增量商场空间，考虑到 2025 年商场总规划及公司商场拓宽方针，估量公司 2025 年可完结 RV 减速器事务收入 6.7 亿元，净利率约 15%，可奉献净赢利约 1.0 亿元。

　　公司归于机械设备中心零部件职业，以轿车齿轮为主营事务，RV 减速器事务为中心增量亮点。

　　考虑到我国轿车齿轮职业中小企业很多、规划偏小、自主研制才能弱，公司在齿轮职业具有龙头位置，未来可继续生长性和高技能壁垒显着，一起下流需求处于快速扩张期，增速显着高于可比上市公司。

　　RV 减速器职业可比企业较少，公司处于国内抢先位置，机器人商场全体需求旺盛，公司存在技能先发优势，跟着产能逐渐投进，市占率有望继续进步，增速高于可比公司。

　　依据对三块中心事务开展的中性假定判别，咱们估量公司 2025 年将打破 100 亿 元收入规划，对应净赢利可达 10 亿元以上。

　　从中长时间视点，咱们给予公司 2025 年 30 倍估值方针，对应 2025 年市值方针约 300 亿元，公司技能及产能壁垒较高，乘电动 化趋势，新动力齿轮事务迸发，RV 减速器有望完结进口代替翻开增量商场空间，可 享用估值溢价。

　　本年遭到马来西亚疫情影响， 芯片断供，轿车职业向上行情收到按捺，未来全球疫情影响，或许影响轿车出产供给 链安全；

　　原材料价格大幅动摇，下流商用车重卡主动变浸透 率增速不及预期将影响到公司商用车齿轮事务收入；

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